Xuất phát điểm là một doanh nghiệp với cái tên rất thân thiện với người tiêu dùng - “Công ty TNHH Anh Hai Duy” cùng số vốn điều lệ vẻn vẹn chỉ 500 triệu đồng vào năm 2002, đến nay AAA đã trở thành tập đoàn hàng đầu trong ngành bao bì nhựa Việt Nam với quy mô vốn điều lệ 1.712 tỷ đồng. Mặc dù cũng rất thích định hướng dài hạn của doanh nghiệp là nhắm vào sản phẩm bao bì tự hủy trong bối cảnh thế giới đang cần phải bảo vệ môi trường, chúng tôi cho rằng “bề dày in giấy trong quá khứ” cộng với “triển vọng phát hành trong tương lai” của AAA là một rủi ro không thể bỏ qua, để mà “mắt nhắm mắt mở” mua vào loại cổ phiếu gây nguy hiểm cho danh mục này.
1. ĐÁNH GIÁ CHUNG
- Đầu tư cho KCN Kỹ thuật cao An Phát với 4 dự án mới: Gần đây AAA đã rất nổi với phi vụ mua lại KCN Việt Hòa - Kenmark trong một cuộc bán đấu giá của BIDV, và sau đó đổi tên thành KCN Kỹ thuật cao An Phát (An Phát Complex). Việc mua lại một KCN đang xây dở thế này giúp AAA tiết kiệm được không ít chi phí, và tại đó thực hiện luôn 4 dự án mới là: Bao bì sinh học AnEco; Vật liệu xây dựng An Cường; Bao bì công nghiệp chất lượng cao An Vinh; và Nhựa Đại An. Mặc dù không ít phương tiện báo chí đang ca ngợi rầm rộ các dự án này, chúng tôi thấy ban lãnh đạo công ty vẫn khá kín tiếng trong việc đưa ra con số ước lượng doanh thu và lợi nhuận cụ thể, và dù là bao nhiêu đi nữa thì chắc chắn cũng sẽ khiến mô hình kinh doanh của AAA trở nên phức tạp hơn, và chắc chắn chưa tạo ra kết quả cao ngay trong năm 2019.
- Giá dầu 2019 có thể sẽ giúp AAA nhiều trong việc cải thiện biên lợi nhuận gộp: Trong kết quả kinh doanh 9 tháng/2018 đã công bố vừa qua, việc giá dầu tăng đã kéo không ít biên lợi nhuận gộp của AAA xuống. Trừ mảng dịch vụ còn đóng góp quá ít, cả mảng hàng hóa lẫn thành phẩm của AAA đều bị ảnh hưởng nặng bởi giá dầu, đặc biệt là mảng hàng hóa do còn phải hạch toán hợp nhất với công ty An Thành – công ty có các sản phẩm giá trị thặng dư không cao và đã khiến biên lợi nhuận mảng này giảm từ 6% trong 9 tháng/2017 về chỉ còn 3%. Vậy thì việc giá dầu đang giảm như hiện tại có phải sẽ mang lại kết quả cao cho doanh nghiệp trong 2019? Chúng tôi cho rằng chỉ cải thiện chứ nói là “cao” thì còn sớm lắm, đặc biệt là khi hoạt động kinh doanh chính đang phải gồng gánh sự tăng lên mạnh của các chi phí bán hàng, quản lý doanh nghiệp, và đặc biệt là chi phí lãi vay. Vì các loại chi phí này mà sau 3 quý kinh doanh vừa qua, mặc dù lợi nhuận gộp tăng 34% YoY, LNST công ty mẹ lại sụt đến 19% YoY, khiến cho việc hoàn thành kế hoạch năm nay trở nên xa vời vợi.
2. VẤN ĐỀ REVIEW
- “Bao lãnh đạn” có thể đã lãnh luôn không ít tiền từ lợi ích của cổ đông nhỏ lẻ: Ban lãnh đạo (cũng thường được gọi vui là “bao lãnh đạn”) của AAA đã có không ít tai tiếng từ xưa đến nay, từ làm giá cổ phiếu, “úp sọt” công ty chứng khoán, hay thậm chí khiến cho không ít các “nhà đầu tư” phải ngậm ngùi bước ra khỏi thị trường chứng khoán. Với những ai muốn lãng quên những điều đó thì có thể tham khảo lại bề dày lịch sử phát hành của doanh nghiệp. AAA luôn có “style” là phát hành nhiều cổ phiếu, ở mức giá thấp hơn nhiều so với thị giá, và tất nhiên là cũng phương hại rất nhiều tới lợi ích của cổ đông nhỏ lẻ.
- “Triển vọng phát hành” làm pha loãng giá trị cổ phiếu e là sẽ còn dài: Tổng vốn đầu tư cho 4 dự án nằm trong KCN Kỹ thuật cao An Phát là khoảng 3.659 tỷ đồng, trong đó vốn vay là 1.867 tỷ đồng. Sau khi thu về hơn 1.170 tỷ đồng từ đợt phát hành cổ phiếu tăng vốn giữa năm 2018 và phát hành thêm 400 tỷ đồng trái phiếu doanh nghiệp vào cuối năm, AAA hiện đã có khoảng hơn 1.500 tỷ đồng. Như vậy ước tính công ty sẽ còn huy động thêm khoảng 2.000 tỷ đồng nữa (nôm na là tăng gấp đôi số vốn điều lệ hiện tại). Như vậy, các cổ đông đang kỳ vọng thu lời từ triển vọng dài hạn của AAA cứ thong thả mà đợi các kế hoạch phát hành của doanh nghiệp trong thời gian tới, trong khi doanh thu và lợi nhuận vẫn còn khá èo ọt so với quy mô vốn tăng thêm.
- Giá cổ phiếu: Như nhiều bài viết trước, AAA chắc chắn còn chưa đến được bước định giá của chúng tôi. Tuy nhiên, để rõ ràng, chúng tôi cũng đành phải đưa ra một mức giá tạm ước tính cho các bạn đọc tham khảo. Chúng tôi cho rằng dù AAA có một số tiềm năng phát triển trong dài hạn, tuy nhiên thực trạng kết quả kinh doanh năm 2018 thì sụt giảm và trong năm 2019 chưa có dấu hiệu gì là nổi bật, trong khi rủi ro chuyển đổi trái phiếu, phát hành thêm, pha loãng giá trị cổ phiếu rất hiện hữu. Trước mắt cho năm 2018 này, LNST công ty mẹ ước tính sẽ giảm khoảng 10% YoY. Dù đạo đức ban lãnh đạo vẫn có nhiều nghi vấn, nếu hào phóng đưa ra đánh giá với một mức P/E forward là 10, giá trị thực sự của AAA có lẽ đâu đó chỉ 12k/cổ phiếu. Cho nên nếu những ai vẫn cố mua vào ở thị giá 15k hiện tại, chúng tôi cho rằng việc chịu không ít thiệt thòi sẽ là điều rất có khả năng xảy ra.
#AAA_TrueValueCapital
1. ĐÁNH GIÁ CHUNG
- Đầu tư cho KCN Kỹ thuật cao An Phát với 4 dự án mới: Gần đây AAA đã rất nổi với phi vụ mua lại KCN Việt Hòa - Kenmark trong một cuộc bán đấu giá của BIDV, và sau đó đổi tên thành KCN Kỹ thuật cao An Phát (An Phát Complex). Việc mua lại một KCN đang xây dở thế này giúp AAA tiết kiệm được không ít chi phí, và tại đó thực hiện luôn 4 dự án mới là: Bao bì sinh học AnEco; Vật liệu xây dựng An Cường; Bao bì công nghiệp chất lượng cao An Vinh; và Nhựa Đại An. Mặc dù không ít phương tiện báo chí đang ca ngợi rầm rộ các dự án này, chúng tôi thấy ban lãnh đạo công ty vẫn khá kín tiếng trong việc đưa ra con số ước lượng doanh thu và lợi nhuận cụ thể, và dù là bao nhiêu đi nữa thì chắc chắn cũng sẽ khiến mô hình kinh doanh của AAA trở nên phức tạp hơn, và chắc chắn chưa tạo ra kết quả cao ngay trong năm 2019.
- Giá dầu 2019 có thể sẽ giúp AAA nhiều trong việc cải thiện biên lợi nhuận gộp: Trong kết quả kinh doanh 9 tháng/2018 đã công bố vừa qua, việc giá dầu tăng đã kéo không ít biên lợi nhuận gộp của AAA xuống. Trừ mảng dịch vụ còn đóng góp quá ít, cả mảng hàng hóa lẫn thành phẩm của AAA đều bị ảnh hưởng nặng bởi giá dầu, đặc biệt là mảng hàng hóa do còn phải hạch toán hợp nhất với công ty An Thành – công ty có các sản phẩm giá trị thặng dư không cao và đã khiến biên lợi nhuận mảng này giảm từ 6% trong 9 tháng/2017 về chỉ còn 3%. Vậy thì việc giá dầu đang giảm như hiện tại có phải sẽ mang lại kết quả cao cho doanh nghiệp trong 2019? Chúng tôi cho rằng chỉ cải thiện chứ nói là “cao” thì còn sớm lắm, đặc biệt là khi hoạt động kinh doanh chính đang phải gồng gánh sự tăng lên mạnh của các chi phí bán hàng, quản lý doanh nghiệp, và đặc biệt là chi phí lãi vay. Vì các loại chi phí này mà sau 3 quý kinh doanh vừa qua, mặc dù lợi nhuận gộp tăng 34% YoY, LNST công ty mẹ lại sụt đến 19% YoY, khiến cho việc hoàn thành kế hoạch năm nay trở nên xa vời vợi.
2. VẤN ĐỀ REVIEW
- “Bao lãnh đạn” có thể đã lãnh luôn không ít tiền từ lợi ích của cổ đông nhỏ lẻ: Ban lãnh đạo (cũng thường được gọi vui là “bao lãnh đạn”) của AAA đã có không ít tai tiếng từ xưa đến nay, từ làm giá cổ phiếu, “úp sọt” công ty chứng khoán, hay thậm chí khiến cho không ít các “nhà đầu tư” phải ngậm ngùi bước ra khỏi thị trường chứng khoán. Với những ai muốn lãng quên những điều đó thì có thể tham khảo lại bề dày lịch sử phát hành của doanh nghiệp. AAA luôn có “style” là phát hành nhiều cổ phiếu, ở mức giá thấp hơn nhiều so với thị giá, và tất nhiên là cũng phương hại rất nhiều tới lợi ích của cổ đông nhỏ lẻ.
- “Triển vọng phát hành” làm pha loãng giá trị cổ phiếu e là sẽ còn dài: Tổng vốn đầu tư cho 4 dự án nằm trong KCN Kỹ thuật cao An Phát là khoảng 3.659 tỷ đồng, trong đó vốn vay là 1.867 tỷ đồng. Sau khi thu về hơn 1.170 tỷ đồng từ đợt phát hành cổ phiếu tăng vốn giữa năm 2018 và phát hành thêm 400 tỷ đồng trái phiếu doanh nghiệp vào cuối năm, AAA hiện đã có khoảng hơn 1.500 tỷ đồng. Như vậy ước tính công ty sẽ còn huy động thêm khoảng 2.000 tỷ đồng nữa (nôm na là tăng gấp đôi số vốn điều lệ hiện tại). Như vậy, các cổ đông đang kỳ vọng thu lời từ triển vọng dài hạn của AAA cứ thong thả mà đợi các kế hoạch phát hành của doanh nghiệp trong thời gian tới, trong khi doanh thu và lợi nhuận vẫn còn khá èo ọt so với quy mô vốn tăng thêm.
- Giá cổ phiếu: Như nhiều bài viết trước, AAA chắc chắn còn chưa đến được bước định giá của chúng tôi. Tuy nhiên, để rõ ràng, chúng tôi cũng đành phải đưa ra một mức giá tạm ước tính cho các bạn đọc tham khảo. Chúng tôi cho rằng dù AAA có một số tiềm năng phát triển trong dài hạn, tuy nhiên thực trạng kết quả kinh doanh năm 2018 thì sụt giảm và trong năm 2019 chưa có dấu hiệu gì là nổi bật, trong khi rủi ro chuyển đổi trái phiếu, phát hành thêm, pha loãng giá trị cổ phiếu rất hiện hữu. Trước mắt cho năm 2018 này, LNST công ty mẹ ước tính sẽ giảm khoảng 10% YoY. Dù đạo đức ban lãnh đạo vẫn có nhiều nghi vấn, nếu hào phóng đưa ra đánh giá với một mức P/E forward là 10, giá trị thực sự của AAA có lẽ đâu đó chỉ 12k/cổ phiếu. Cho nên nếu những ai vẫn cố mua vào ở thị giá 15k hiện tại, chúng tôi cho rằng việc chịu không ít thiệt thòi sẽ là điều rất có khả năng xảy ra.
#AAA_TrueValueCapital
